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干货 住房租赁ABS市场及产品分析

时间:2018-12-16 17:46:50 作者: 来源:本站 点击:次 【收藏到QQ书签

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  我国房地产市场逐渐由增量时代步入存量时代,租赁时代也即将迎来新纪元。以收入与品质租赁需求为基础的租金持续增长;以租金、租赁人群、租赁房屋数量增长带来租赁市场规模的长足发展。

  在租赁市场纵深发展的过程中,机构渗透率提升,表现为开发商持有、房地产基金的介入房源机构化持有,专业住宅租赁运营机构的崛起。而目前在所有房地产领域当中,住房租赁是唯一仍有政策红利的市场。

  我国拥有 13.7 亿人口,住房租赁人口目前为 1.68亿,2016 年租金 GMV 约为 1.2 万亿元。从国际经验上看,美国拥有 3 亿人口,租赁人口约为 1 亿,租金 GMV 约为 3 万亿;日本拥有 1.2 亿人口,租赁人口约为 3400 万,租金 GMV 约为 7200 亿。

  根据非权威统计和推算,至2020年,长租公寓市场潜在营业收入将达近2200亿元,总体净利润规模在250亿元左右,市场需求大,而目前长租公寓领域呈现供小于求的情况。

  党的十九大报告提出“加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度”。2018 年国务院政府工作报告中指出,要“支持居民自主购房需求,培育住房租赁市场,发展共有产权房”。“两多一并”的住房制度是未来我国住房制度的目标,“房住不炒”是指导思想。因此,建立健康可持续的住房租赁市场尤为重要。中央政府从 2015 年初开始制定一系列的政策,鼓励支持住房租赁市场的发展。各地也发文出台实施细则,促进行业快速发展。

  在中央政策的指导下,截至 2018 年 6 月底,全国超过 40 城市多次发布相关政策,细化房地产租赁市场的发展和监管细则。地方政策从租赁双方权益、增加租赁住房供应以及发展租赁企业三个层面,就公共服务权益、住房公积金、税收优惠、租赁权益保障、租赁住房用地、个人房源、集体土地试点、国有租赁企业、开发企业、中介及物业服务企业的租赁扶持等多方面发布了实施细则,培育和推动住房租赁市场健康有序发展。

  供应主体方面,北京、上海、广州、深圳及杭州强调多元化市场主体的同时,也重点强调了国有租赁企业的引领和带动作用,在此政策下,社会企业需谋求与政府合作的机会。

  住房租赁金融方面,支持发行债券、不动产证券化产品,稳步推进 REITs 试点。据不完全统计,目前金融机构已为住房租赁市场提供了 3 万亿的授信支持。

  目前住房租赁资产证券化业务主要包括以下几类模式:租金收益权ABS、公寓型类REITs、CMBS(商业房地产抵押贷款支持证券)和ABN。

  2017年初,自魔方公寓发行国内首单公寓行业资产证券化(ABS)产品以来。根据Wind统计数据,截止2018年8月中旬,市场共发行15单相关产品,发行金额135.85亿元,储架金额500亿元。特别是2017年下半年以来,住房租赁ABS产品发行驶入快车道。

  除上述已发行产品外,中联前海开源-恒大住房租赁一号第N期资产支持专项计划,拟发行金额100亿,2018年7月5日通过上交所发审会;易方达资产-万科万村租赁住房一号(1-5期)资产支持专项计划,拟发行金额50亿,2018年7月20日获得深交所批复。

  另有中信证券-阳光城长租公寓系列资产支持专项计划”、“中山证券-东兴企融-朗诗寓长租公寓一期资产支持专项计划获交易所受理。

  2017年8月10日,“中信证券·自如1号房租分期信托受益权资产支持专项计划”成功发行,距如今已经过去了接近6个月的时间,在过去的这段时间内又相继出现了招商蛇口公寓、新派公寓及保利地产租赁等各类以长租公寓租金合同债权作为最终还款来源的资产证券化项目。

  但就目前而言,长租公寓类项目开展的结构化融资主要依赖于“基金+专项计划”与“信托+专项计划”两种交易结构,根据穿透原则,其底层资产主要为未来租金收入。

  选择“自如1号”这个案例进行解读,主要是考虑到自如在其商业模式中引入消费金融的概念,并成功地将消费金融与长租公寓两个概念捆绑后开展了证券化融资。而消费金融的介入,对于加速长租公寓运营方回款、提高租金回报率以及形成小而分散的优质基础资产都具有显而易见的良好效果。

  资料来源:《中信证券·自如1号房租分期信托受益权资产支持专项计划说明书》

  众诚友融是自如品牌的后台支持部门,负责北京自如资管体系内金融信息建设和维护职能。公司成立于2016年2月4日,注册资本5000万元,注册在北京市密云区经济开发区。众诚友融股东为北京自如资产管理有限公公司(简称“自如资管”)。

  北京自如资产管理有限公司是自如品牌的运营实体,公司成立于2015年10月20日,注册资本3200万元。经过5年发展,北京自如资管的产品线已经从成立之初仅有的合租产品—自如友家,发展成为拥有自如友家、自如整租、自如寓、自如驿、自如民宿五大产品线,横跨长租与短租市场,同时提供租期内的保洁、专业维修、搬家及自如优品等多项O2O生活服务。截至目前,北京自如资管管理房间数40万间,北京自如资管累计服务租客超过100万人,已经发展为国内长租市场第一品牌。

  股权架构方面,北京自如的控股股东均为自然人,左晖持股94.6%,单一刚持股5.4%。

  业务模式方面,北京自如资管的业务模式是依据自己搭建的B2C租房平台,为客户提供高效的找房、看房服务,以及租房期间的服务等。盈利模式就是“低买高卖”,主要是租金收入、增值服务和金融业务手续费等。

  公司产品方面,(1)长租产品包括自如友家、自如整租和自如寓三个产品线,其中自如友家、自如整租是分散式长租业务,自如寓是集中式长租业务。(2)短租产品包括自如驿和自如民宿。本次专项计划底层资产—房租分期小额贷款对应的为长租产品中的“自如友家”和“自如整租”业务线,即北京自如资管旗下分散式长租业务。

  资料来源:《中信证券·自如1号房租分期信托受益权资产支持专项计划说明书》

  自如房租分期ABS项目基础资产为信托受益权,而信托受益权对应的底层资产为信托计划向北京自如资管的长租公寓租客发放的房租分期小额贷款债权。借款人要求是18岁以上非学生,芝麻评分不低于550分或自如分不低于70分,无失信不良记录等。

  自如作为转租型的长租公寓运营商,在其商业模式中引入了消费金融即住房分期贷款作为其租金回款的主要方式之一,导致其业务的开展主要涉及了四个主体(房屋出租人、房屋资产管理人、承租人(借款人)、放款人)与三份合同(《贷款合同》、《资产管理服务合同》、《房屋租赁合同》)。

  资料来源:《中信证券·自如1号房租分期信托受益权资产支持专项计划说明书》

  基础资产的形成。(1)客户选择入住自如长租公寓,与北京自如资管签订《房屋租赁合同》;(2)客户选择使用房租分期,提出贷款申请;(3)北京自如资管和通道机构对客户进行资质审核;(4)通道与客户就房租分期小额贷款签署《贷款合同》;(5)客户线上支付一个月房租租金及等额于月租金的押金;(6)北京自如资管安排通道机构向客户提供剩余11个月的房租分期小额贷款,贷款将通过受托支付安排直接支付至北京自如资管指定账户;(7)客户按月还款,即支付租金和贷款服务费。

  基础资产情况。截至2017年5月10日,专项计划基础资产信托计划项下底层资产自如房租分期小额贷款余额4.92亿元(信托计划总规模5亿元,包含缴纳的信托业保障基金及现金),共涉及合同2.35万笔,合同期限为11个月,加权平均剩余期限为9个多月,单笔合同金额为2万多元。区域分布方面,集中在北京、上海和深圳,北京占比60%附近。违约情况来看,自如房租分期小额贷款入池资产中预期状态不到0.38%,预期率较低。目前自如所有贷款利率均为6.27%,贷款期限11个月,采用等额本息还款,贷款的IRR在11%以上。

  需要注意的是,由于长租公寓运营商通常没有消费金融牌照和小额贷款牌照,其不能直接向个人发放贷款,但可以通过设立信托,以通道方作为受托人,由受托人发放信托贷款的方式间接向租客发放住房分期贷款。在“自如1号”的案例中,北京自如众诚友融信息科技有限公司作为发放住房分期贷款的资金方,同时也是该专项计划的原始权益人,通过与外贸信托合作成立信托通道的方式来实现对自如租户开展住房分期信贷业务。

  资料来源:《中信证券·自如1号房租分期信托受益权资产支持专项计划说明书》

  (1)原始权益人众诚友融通过外贸信托设立的“荟润5号-自如自感系列单一资金信托项目单一资金信托”向租客发放房租分期小额贷款;

  (2)众诚友融将享有的单一资金信托项下的信托受益权转让给中信证券设立的“中信证券·自如1号房租分期信托受益权资产支持专项计划”;

  (3)计划管理人根据底层资产的现金流情况设计出具有优先和劣后的结构化产品“自如房屋分期ABS”;

  自如通过开展住房分期贷款业务,以分期贷款的形式一次性回笼未来租金,其相较于直接收取租户租金的经营模式而言,主要面临以下特殊风险:租户提前退租导致住房分期贷款无法按时偿付、租户提前偿还贷款导致贷款利息收益减少以及租户个人信用情况较差进而缺少符合贷款标准的承租人等。

  在“自如1号”案例中,计划管理人通过交易结构的设置以及标准条款的各项安排,有效地规避了上述经营风险:

  考虑到自如的经营模式为转租型,其房屋产权人在合同到期时收回住房的情况时有发生,另外,因为自如住房分期贷款的最长期限不超过11个月,其租户因工作变动等原因导致流动性较高,部分租户存在提前退租的风险,这将导致该租户前期一次性缴纳的未来11个月的住房分期贷款无法继续偿付。

  针对上述风险,首先由房屋资产管理人对剩余贷款本金及利息进行偿还,在房屋资产管理人无法偿还情况的下由流动性监测账户进行偿付。根据《中信证券·自如1号房租分期信托受益权资产支持专项计划计划说明书》披露的信息,“北京自如资管根据《资金监管协议》在资金监管银行开立流动性监测账户。流动性监测账户开立时,北京自如资管应存入不少于人民币1000万元的资金。在任一《贷款合同》提前终止时,相应的房屋资产管理人未能按照《贷款合同》的约定按时、足额代借款人向放款人偿还等额于《贷款合同》提前终止时贷款本金余额及利息等,受托人应按照《资金监管协议》的约定与相应主体共同于《贷款合同》提前终止日后第三个自然日将流动性监测账户中等额于该房屋资产管理人应偿付资金的款项划转至信托财产专户。”

  通过上述安排,保证了每一笔住房分期贷款无论在租户是否提前退租的情况下都可按照《贷款合同》的约定进行回款,资产池现金流回款稳定。

  根据《中信证券·自如1号房租分期信托受益权资产支持专项计划计划说明书》披露的信息,“北京自如资管成立以来至预测基准日,北京自如资管提供的历史综合提前还款率为27.35%,提前还款期数多集中于8至11个月。”也就是说,一旦租户提前将住房分期贷款偿还完毕,提前还款部分的利息将会全部损失,进而大幅降低资产池的资金利用效率与回款规模。

  针对上述情况,在“自如1号”案例中,计划管理人将该信托计划存续期分为循环期与分配期:在循环期内,产品按季度付息,不偿还本金,循环期内的底层资产回款用于循环发放住房分期贷款;在分配期内,产品按月度付息,过手摊还本金,停止循环放贷。在整个专项计划存续期内,循环期共计320天,分配期139天,循环放款按天进行。

  上述循环购买的安排在一定程度上缓解了贷款提前偿还的不利影响,在防止资金沉淀的同时,保证了资产池回款在循环期内始终处于贷款状态,有助于优先级资产支持证券获得预期收益。因此,小部分贷款短时间内的早偿一般不会影响当期资产支持证券收益和本金的兑付。

  为控制底层资产的不良率,受托人将严格按照北京自如资管在《合作机构服务与管理协议补充协议》对推荐借款人的标准进行放款。也就是说,并非所有的自如租户都可以通过住房分期贷款的方式支付租金,在信托计划的循环放款期内,如果没有足够的合格借款人用来开展住房分期贷款,将导致资产池前期回款“无的放矢”,进而形成资金沉淀。

  为避免上述情况,在本案例的专项计划说明书中对于循环期的定义有如下描述:“信托计划循环放贷期间,信托财产专户基础科目项下的资金超过信托资金的15%(含),且持续超过30个自然日(不含)的,信托计划循环期终止,进入分配期,以保证专项计划优先级持有人即期收益及本金。”上述安排通过提前结束循环期进入分配期的方式,有效避免了因合格借款人数量不足导致的资金沉淀问题。

  简单来讲,“自如1号”的交易结构其实质是以住房分期贷款为底层资产,以原始权益人的信托受益权为基础资产,以租户按期偿还的租金贷款作为最终还款来源。而在上述交易结构的基础上,通过设置流动性监测账户、循环购买等方式,有效地规避了自如在开展住房分期贷款业务过程中形成的租金回款风险,以确保资产池的现金流在信托计划存续期内稳定可持续。

  自2016年6月国务院出台《关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见》(国办发〔2016〕39号)以来,资本市场与租赁住宅类市场的对接程度不断加深,各类针对租赁住宅类项目的融资品种相继涌现。但由于目前我国财政收入对于土地财政的依赖,低成本的“纯租赁自持用地”尚未全面实施,这就导致了长租公寓行业前期投资成本高、租金回报率低、投资回报期过长的问题。

  根据云房数据库公布的数据,在考虑通货膨胀的情况下,2016年我国一线城市的平均租金回报率为1.5%,相较于欧美发达国家3%至4%的租金回报率而言,即便考虑了租赁住宅的物业运营收入,我国长租公寓行业的投资回报率仍然并不乐观。而消费金融模式的引入,在方便租户合理开展住房分期付款的同时,对于提高长租公寓运营商的投资回报率、缩短投资回报期有着积极的作用。

  以“自如1号”为例,根据该专项计划说明书披露的信息,目前自如所有贷款利率均为6.27%,贷款期限均为11个月,采用等额本息还款方式,在此种模式下月利息为0.57%,按照复利计算的年化利率为7.06%。而Wind数据库公布的该产品优先级发行利率为5.39%,根据其在循环期内按季度付息的付息频率,其年化利率为5.50%。由此可知,自如在其循环期内的票面资金成本为5.50%,而其个人租房贷款业务的利率为7.06%,利差约为1.56%,该利差相当于我国目前一线城市的平均租金回报率。

  根据上述案例的计算结果可以发现,长租公寓运营商通过开展个人租房贷款业务可以大大提高其资金投资回报率,弥补租赁住宅类项目租金回报率较低的弊端。与此同时,通过贷款机构替租客一次性缴付未来一到两年甚至更长期限的租金,还可以加速房地产开发商投资回款。

  目前,建设银行已与多家房地产企业签署了5,481套住房租赁权转让协议,房源均为精装修新房,未来租户可通过建行发布的APP在线租房。值得关注的是,建行还推出了个人住房租赁贷款“安居贷”业务,专门为租户提供租房贷款。根据协议的内容,“安居贷”将向租客发放用于一次性支付租金等租房相关费用的贷款。“安居贷”主要基于借款人资信状况进行放款,目前执行4.35%的基准年利率,低于同期购房按揭贷款,额度最高100万,最长期限10年,还款自由,提前还款无须预约,免违约金。建设银行提供如此优质的低息贷款服务背后,正是基于我国租赁住房市场及相关租房贷款业务巨大的发展潜力。

  当然,能否将消费金融真正引入到长租公寓的业务模式之中还取决于未来租户对于租房贷款的需求以及相关配套融资渠道的不断完善。

  本文部分相关表述引自上述参考资料,在此向参考资料的作者们表示衷心感谢,若文章给原作者造成不便,我们在此致以诚挚歉意,欢迎通过后台留言的方式与我们取得联系,我们将第一时间处理。返回搜狐,查看更多

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